玉米是世界上历史最悠久、生命周期最长的期货品种之一，CBOT玉米期货价格为国际上最权威的价格，对于国际玉米的生产、贸易和消费起着广泛的指导作用。本文将着重探讨CBOT玉米期货价格的波动规律。
一、玉米期货交易情况
1.交易量变化
1968年以前，CBOT玉米的年成交量鲜有超过200万手者，绝大部分时间在100万手以下。20世纪70年代以后，CBOT的玉米交易量突飞猛进，到1997年上升到超过1700万手，20年间增长了10倍。
2.持仓量变化
在交易量不断放大的同时，CBOT玉米期货的持仓量也在同步增大。1985年以前，CBOT玉米期货的持仓量保持在12万手水平以下；1985年以后持仓量不断增大，并于1996年上升到超过50万手，其后，持仓始终保持在30万到50万手之间。尽管玉米的持仓量在10年间有了3到4倍的增加，但有趣的是，其在农产品中所占的比例一直在30%—50%之间徘徊。
二、玉米价格运行分析
1.价格变化
CBOT玉米期价在1971年以前，多数时间在120美分/蒲式耳的低位区运行；1971年10月，CBOT玉米期价从120美分/蒲式耳开始启动，到1973年7月上涨到390美分/蒲式耳，特别是到了1996年7月，玉米价格升至555美分/蒲式耳的历史性高点。其后的10来年时间，玉米价格在逐步走跌，目前已经到达200美分/蒲式耳附近，尚无见底迹象。
1968年—2005年CBOT玉米连续报价图 （略）
2.长周期
CBOT玉米价格的走势呈比较明显的周期性变化，实证统计表明：CBOT玉米价格的一个完整周期为91个月左右，最短的为89个月，而最长的则为96个月。1972年以前，CBOT玉米期价在110美分/蒲式耳至155美分/蒲式耳的低位区运动；而1972年以后，CBOT玉米价格整体提高到了200美分/蒲式耳以上。在这近40年的时间里，一共出现过4个完整的周期，分别是：
1973年7月—1980年12月，历时89个月，其中上涨时间为42个月，下跌时间为47个月；
1980年12月—1988年7月，历时91个月，其中上涨时间为16个月，下跌时间为75个月；
1988年7月—1996年7月，历时96个月，其中上涨时间为48个月，下跌时间为52个月；
1996年7月—2004年5月，历时94个月，其中上涨时间为44个月，下跌时间为50个月。
在一个完整的周期中，上涨的时间与下跌的时间比例大致是9：10，下跌时间相对较长，而上涨时间相对较短，这是玉米期货有别于其他品种的地方。从波幅上来看，上述4个周期中，有2个周期为上涨幅度大于下跌幅度，另外2个周期为上涨幅度小于下跌幅度，通常它们会交替出现。
3.季节性变化
玉米为一年生草本植物，根据不同地区的气候条件，播种和收获期有所不同。美国、中国和巴西为世界上最主要的玉米生产国。美国的玉米作物周期为每年的12月到次年的11月，由于每年的7月到9月上一年度的玉米消费殆尽，而新年度的玉米又没有上市，供应库存减少，常常导致玉米现货价格上涨；而12月是美国玉米的集中上市期，玉米供应量增多，现货价格因此而走跌，出现年度低价的时间常常在11月到次年2月这段时间里。
有趣的是，CBOT玉米期货价格走势并不完全遵循上述关系。1992年以来的统计数据表明，CBOT玉米在6月到9月出现年度最高价的概率只有28.6%，而出现年度低点的概率却高达50%；在11月到次年2月出现年度低点的概率只有28.6%，而出现年度高点的概率却有35.7%，这种现象只能以期货价格并不只是反映当期价格来解释。
1992年—2005年CBOT玉米年度高点和低点对照表（略）
我国玉米的作物周期为每年的10月至次年9月，与美国的玉米作物周期稍有不同。我国玉米的种植分布极其广泛，收割期、上市期基本上从9月份开始由南至北依次展开。9月份为新老玉米青黄不接期，供应库存大幅降低，因此一般情况下一年中的7月到9月通常会出现年度的最高价格。从9月开始，新粮上市的压力渐渐出现；而11月到次年1月，为玉米集中上市和集中外运的时期，玉米价格走低的趋势较为明显，出现年度最低价格的概率较高。由于国内玉米期货的运行时间较短，其季节性规律还有待于进一步研究。
1997年—2005年CBOT玉米年内价格涨跌对比表（略）
CBOT玉米期货价格一年之内平均出现两次季节性上涨行情和两次季节性下跌行情。上涨波幅在30—100美分/蒲式耳之间，平均波幅为52.1美分/蒲式耳，50—55美分/蒲式耳的涨幅发生的概率最高，在50%左右。下跌波幅在38—110美分/蒲式耳之间，40—60美分/蒲式耳出现概率最高，达到60%；波幅达到80美分/蒲式耳以上的行情也比较常见，平均跌幅为57.8美分/蒲式耳。相对而言，下跌幅度比上涨幅度大。
在一年之中，季节性上涨行情容易发生在1月—3月和7月—10月期间，而下跌行情则多发于3月—7月和8月—12月期间。之所以如此，是因为1月—3月为历年玉米大量上市之后供应库存逐渐减少的时间，7月—10月则是上年度生产的玉米消耗殆尽，而新年度玉米又尚未上市，青黄不接日益严重的时间，而且此时也是对播种面积和产量的预期比较敏感的时间。至于3月—7月的下跌期是因为播种面积落实之后的技术性调整，8月—12月的下跌则是由玉米收获季节到来和集中上市带来的压力所致。
三、玉米期货的相对波动率
相对波动率是用来考察当期价格与上期价格相对关系的一个指标，它反映当期涨（跌）幅为上期期末价格的倍数关系，可分别以月、周、日作为时间单位，计算如下：
PT-PT-1
Y=——————
PT-1
Y：相对波动率，正数表示上涨，负数表示下跌；
PT：当期价格；
PT-1：上期价格。
相对波动率的大小反映了相对涨跌幅的大小，可为风险控制和交易保证金收取标准的制定提供有效依据。
1.相对月波动率
自1968年以来，CBOT相对月波动率最大为0.57，而最小为-0.30。近40年间，达到最大相对月波动率的时间只有2次，而达到最小相对月波动率的时间只有1次。在通常情况下，相对月波动率在-0.16—0.2之间。
1968年—2005年CBOT玉米相对月波动率（略）
2.相对周波动率
CBOT玉米的相对周波动率较相对月波动率小，通常为-0.05—0.06之间，但也有达到0.1以上和-0.1以下的情况出现。
1993年—2005年CBOT玉米相对周波动率（略）
3.相对日波动率
CBOT玉米的相对日波动率通常在-0.03—0.04的范围之内，这是一个大概率，可达97%以上，不过，也有相对日波动率达到-0.08和0.08的情况，这种情况的发生概率不足1%。
1998年—2005年CBOT玉米相对日波动率（略）
四、与其他农产品的价格走势比较
玉米作为主要农产品之一，在价格波动方面和其他农产品具有紧密的联系，并保持大方向的一致，但在波动幅度上有一定的差异。
1.玉米期货价格与小麦期货价格的关系
对1993年以来的CBOT期货交易数据进行分析，玉米期货价格与小麦期货价格的相关系数为0.8506，表现为高度的正相关。小麦与玉米的比价通常保持在1.6—1.2区间，中轴区在1.4左右。在波动大势保持一致的同时，存在着一定的时差性，多数情况下，玉米要比小麦滞后，滞后时间大致在1个半月到2个半月之间。正是这种时差性，导致了两者之间的极端价差存在。如1994年10月10日，小麦/玉米比价高达1.878，即小麦（408.4）比玉米(217.4)高出191美分/蒲式耳。但1996年7月8日却是另一种情景，当日玉米价格为548美分/蒲式耳，而小麦价格已从716美分的高点回落到500美分，这使得小麦价格出现倒挂，反过来低于玉米价格，比价一度降至0.9127。不过，这种情况极为罕见。
2.玉米与大豆期货价格的关系
1993年以来的CBOT期货交易数据表明，玉米期货价格与大豆期货价格的相关系数为0.6897，与小麦相比，其正相关性相对较低。大豆/玉米的比价通常在2.0—3.0之间，中轴区为2.5。2003年以后，大豆/玉米的比价有走高的趋势，有许多时间在3.0以上，最高见到了3.4，这表明大豆价格处于强势运行之中，而玉米处于弱势运行之中。两者运行的时差性则表现为玉米提前，而大豆滞后，玉米启动比大豆要早2个月到半年。如玉米期货在1994年8月初触底回升，而大豆则在2个月之后才见底回升。
五、CBOT玉米期货价格与美元指数的关系
玉米与美元指数成负相关性，相关系数为-0.4232。通常情况下，当美元升值，即美元指数上扬的时候，玉米价格呈下跌趋势；而当美元贬值，即美元指数下跌的时候，玉米价格上扬。玉米价格/美元指数的比价范围通常在2.0左右，近年来，随着美元的贬值，其比价关系在低位徘徊，并保持小幅走跌的趋势。
六、DCE玉米与CBOT玉米走势趋同与异化
2004年—2005年DCE玉米与CBOT玉米价格走势对比图（略）
(数据起止时间：2004年9月22日至2005年9月19日)
从CBOT与DCE玉米期货的价格运动对比来看，两者之间具有较强的相关性，其相关系数为0.6667。两者保持大方向上的联动关系，但在波动空间和波动时间上有一定的差异性。时间差异：DCE玉米和CBOT玉米相比，CBOT启动时间要早于DCE，常常要早1到3个月。波幅差异：CBOT玉米的波动性要大于DCE的波动性，CBOT玉米的走势陡峭，而DCE玉米走势平缓。CBOT的相对周波动率多数时间保持在-0.05—0.6之间，而DCE的相对周波动率则只有-0.03—0.033，CBOT玉米的相对周波动率是DCE玉米的2倍。
七、结论
玉米期货的价格运动具有如下规律：具有较明显的跨年度的长周期和年度内的季节性周期，长周期在91个月左右；在相对稳定的时间内出现季节性高点和低点；在大牛市或大熊市中，季节性周期处于不明显状态，往往被长周期掩盖。相对月波动率、周波动率、日波动率的大概率区域分别为-0.16—0.20、-0.05—0.06和-0.03—0.04。与其他农产品的相关性大小，按小麦、大豆顺序依次降低；与美元指数的走势呈负相关性，相关系数为-0.4232。
