6月9日消息，国内商品期货日盘涨跌参半，棕榈、豆一、豆油及菜油期货涨幅居前，其中棕油主力放量上破5000元整数位关口，现报5030元，成交129万手，量能较昨日放大。机构指出，国内油脂高位震荡加剧，短线偏多操作。
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静待棕榈油突围机会
伴随着原油反弹及全球疫情好转，植物油消费逐渐复苏，边际利好改善提振油脂从低位反弹。然而，在近一个月的反弹后，当前各油脂价格陆续来到前高附近，短期是继续向上回补跳空缺口抑或是滞涨回落，面临着方向性选择的问题，此外，油脂间的套利机会亦值得思考。
考虑到后期潜在利好题材发酵的程度及可能性，我们认为未来三大油脂之中更多的上涨机会在于棕榈油，潜在利好题材包括棕榈油减产、印度采购、国内低库存、需求恢复等，09豆棕价差、菜棕价差中线看缩。此外，豆油91价差在此前收储传言及棕榈油上涨带动后，在棕榈油滞涨及豆油拍储传言下上行动能不足，亦可考虑逢高沽空。
根据相关机构的数据，我们预计马棕5月末库存将从4月的205万吨升至225-230万吨，对短期棕榈油上行走势形成压制。然而，马棕产量恢复不及预期，出口预计将在政策刺激及补库需求提振下继续好转，即便按照较高的产量及较差的出口测算，马棕在5月较大幅度累库之后，6-8月继续累库幅度有限，且全年库存高点仅小超250万吨，并不悲观。
虽产地库存回升难免对棕榈油盘面施压，但预计该程度的累库较难将棕榈油价格打压至前低水平，棕榈油可能仍以宽幅偏强震荡为主。而一旦后期棕榈油产量出现问题，马棕库存还有可能出现反季节性回落，彼时减产炒作很可能助推棕榈油突破当前的价格运行区间，反弹至更高的位置，带动其他植物油鸡犬飞升，单边可回调适当布局多单。
重点关注：MPOB月报、USDA月报、印度采购
伴随着原油的反弹及全球疫情的好转，植物油消费逐渐复苏，边际利好改善支撑这一个月以来的油脂反弹。此前市场认为备受考验的印尼出台了一系列政策支持B30的执行，马来西亚也宣称将于9月重启B20推广，为市场吃下了一颗定心丸。而随着各国陆续解封，补库需求驱动其植物油进口增长，支撑产地出口及报价。然而，在近一个月的反弹后，当前各油脂价格陆续来到前高附近，短期是继续向上回补跳空缺口抑或是滞涨回落，面临着方向性选择的问题。此外，除了单边之外，套利上是否有可操作性机会，也值得我们思考。
1、未来油脂更多上涨驱动在于棕榈油
考虑到后期潜在利好题材发酵的程度及可能性，我们认为未来三大油脂之中更多的上涨机会在于棕榈油，潜在利好题材包括棕榈油减产、印度采购、国内低库存、需求恢复等，09豆棕价差、菜棕价差中线看缩。
菜油炒作题材匮乏，自去年3月以来，菜油炒作中加关系僵持而引致供应偏紧的题材就几乎没有发生过改变。市场担忧情绪增长支撑其大幅补涨，但在本周市场开始交易加菜籽GMO证书被拒的传言后，中加关系恶化进入投资者预期，该题材继续发挥的空间已经相对有限了，菜油在回补跳空缺口后进一步上行的动能有所衰竭。且在当前的高菜豆价差下，菜油需求已经被压缩为刚性需求，菜油沦落为更为小众的品种，对大宗植物油的影响作用预计也将相应减少。
而对于豆油来说，未来可供炒作的题材主要包括豆油收储及豆粕胀库引发压榨量回落。本周一些油厂收到中储粮消息称近期将启动菜油、豆油拍卖，储备保障供应的意图明显，在此背景下，豆油收储工作或相应推迟，对豆油的提振作用相应减轻。华南地区的豆粕胀库已经影响到油厂开机，本周大豆压榨从207万吨降至192万吨，令豆油累库压力有所减轻，但仍处于同期压榨高位。此外，停机令相应油厂豆粕胀库压力缓解，未来两周国内大豆压榨量预计将重回200万吨以上，进入夏季需求淡季，170万吨以上的周度压榨已足够豆油开启累库，因而豆粕胀库引致的油厂停机预计对豆油将仅有支撑而无法形成太强提振，Y91价差面临着反弹后的滞涨回落。
2、棕榈油低产量非假期原因
此前市场预期5月马棕产量环比增幅将达5-8%，但实际情况很可能不及预期。SPPOMA称马棕5月产量环比降5.57%(统计范围主要为马来半岛JOHOR州)，大华继显预估为环比持平或增4%(其中马来半岛环比-3%~1%，沙巴环比8~12%，沙捞越环比-3%~1%)，MPOA则预计环比降1.01%(其中马来半岛降6.47%，沙巴增15.08%，沙捞越降3.39%)。进一步分析这几个机构预估后发现，除了预期沙巴州产量反弹幅度较大之外，马来半岛及沙捞越的产情并不乐观，或暗示产地棕榈油减产继续进行。
2020年5月虽有劳动节、卫塞节、可兰经降世日、开斋节较多节假日日，但在马来行动限制令持续至6月9日的背景下，工人即使是在最为重要的斋月假期也无法返回老家过节，假期较多对产量的不利影响其实并不明显，我们可以通过对比沙巴州的产量情况来发现这一点。根据上述机构的预估，5月沙巴州产量环比增幅在8%以上，折算在43万吨以上，将高于4月及往年同期。对比2018及2019年同期假期容易发现，2020年5月沙巴州种植园的收获工作并未受到过多假期的影响。
前期沙巴州因疫情出现部分种植园关停的情况，近一个多月随着种植园的复产，此前积压未收获的棕榈果开始得到采摘，导致产量环比增幅较为明显。相比之下，马来半岛及沙捞越的种植园未有长时间的暂停运营，成熟的棕榈果一直可以得到及时的采摘。因沙巴州棕榈果存在积压，若三个地区的工人采摘效率相近，则沙巴州工人所需的劳动时长将是最长的。按前文所述，所需劳动时长最长的沙巴州都正常完成了它的收获工作，进一步反映马来半岛及沙捞越的产量受到假期的影响更少。我们几乎可以得出这样的结论：5月马来西亚棕榈油产量较低的原因并非是较多的假期，而是棕榈果自身产量的原因。
3、政策刺激&补库需求，出口继续好转
随着疫情的好转，全球大多数地区开始陆续放松出行限制，并对其国内较低的植物油库存进行补库，提振产地棕榈油出口好转。船运调查机构数据显示，马棕5月出口环比增7.0-8.4%，在4月基础上进一步好转，中国、欧盟、印度增长明显。随着马来西亚将6月及下半年的毛棕榈油出口关税调降至零，马棕相对印尼的出口竞争力得到进一步的增强，预计将令下半年的马棕出口继续好转，特别是对印度的出口。
因封城冲击需求及进口活动，印度3-4月植物油进口量出现断崖式下跌，令国内本已处于历史低位的植物油库存继续下滑。近两月印度炼油协会(SEA)因疫情影响未能及时公布库存数据，但据其他机构预估，截至5月底的印度植物油港口库存已降至59万吨的极低水平，较2月末111万吨的港口库存大幅缩水。随着6月8日起印度放开非重点地区的经济活动，预计印度植物油补库需求将十分旺盛。近两周印度已经陆续进入市场采购，并选择了采购更具价格优势的马来西亚毛棕榈油，这在过去的几个月里较为罕见。随着马来零关税政策的执行，预计印度的植物油采购将更多转向马来西亚，考虑到印尼对毛棕榈油加征了55美元/吨的出口附加税。
为了提振疫情后的经济，6月5日马来西亚出台了一揽子经济刺激政策，其中包括免征2020年下半年的毛棕榈油出口关税。虽然马来西亚此前已经6月毛棕出口关税降至零，看似出口关税没有变化，但随着全球需求的回暖，近期棕榈油开启反弹走势，下半年或难免重回征税价格区间，政府的免关税政策给相关进口商吃下了一颗定心丸。在印尼为保障B30执行强行提高棕榈油产品出口附加税5美元/吨之后，马来西亚的反向降税操作预计将令马来毛棕榈油在出口市场更具竞争力，尤其利于对进口棕榈油较多的印度出口，将直接利好BMD毛棕榈油，特别是远月合约。虽然国内棕榈油进口以精炼为主，但马盘回升提振市场情绪，关税优惠的倾斜也可能令马来西亚在未来出口更多比例的毛棕榈油，对精炼棕榈油报价亦将形成带动，继续关注棕榈油前高压力。相对来看，马来西亚的降税操作对远月合约更为利好，马盘远月合约涨幅整体好于近月，连盘P91价差也出现了回落。
4、马棕累库速度放缓
根据前文的讨论， 4-5月的马棕产量已从此前的同比大幅减产恢复至同比持平附近水平，我们暂不考虑去年7-11月的干旱是否将造成未来几个月的同比减产，按最乐观的产量情况预计同比持平。考虑到各国的补库需求，至少将阶段性提振6-7月马棕出口，8月之后的出口将同时受到经济增长放缓对植物油需求的冲击，以及马来调降毛棕榈油出口关税至零的支撑，假定同比降5%，则预计马棕的产量、出口及库存预估或呈现如下形式：
按这个较为乐观的产量(马棕2019/20年度减产10%，2020年日历年度减产6%)及较差的出口预估(2019/20年度出口降12%，2020年日历年度出口降16%)，马棕在5月较大幅度累库之后，随着需求国阶段性补库的推进， 6-8月继续累库的幅度较为有限，且全年库存的高点仅小超250万吨。虽库存回升难免对棕榈油盘面施压，但预计该程度的累库较难将棕榈油打压至前低水平，棕榈油可能以宽幅偏强震荡为主。一旦后期棕榈油产量出现问题，马棕库存还有可能出现反季节性回落，彼时减产炒作很可能助推棕榈油突破当前的价格运行区间，反弹至更高的位置，带动其他植物油鸡犬飞升，回调可适当布局多单。(来源：CFC农产品研究)
（文章来源：东方财富研究中心）
